현명한 투자자 13-16장

13장-16장을 읽으면서 "아 아닌 것 같은데.."만 계속 되뇌였다. 물론 대가 중의 대가인 벤자민 그레이엄의 말을 내가 무시하는 게 아니라 나랑 스타일이 다르다는 생각이 계속 들었다. 그래서 13장부터 16장까지 읽는데 계속 반박만 했다. 물론 나는 그 보다 50년이 더 지난 시대를 보고 있기 때문에 그레이엄을 지금의 기준으로 비판한다는 것은 말이 안 되는 일이다 (죄송합니다!). 그러나 개인적으로 대가들의 시각을 무조건 받아들이기보다는 자신만의 관점을 갖고 자신의 관점과 대가의 관점을 비교해가면 비판적으로 생각하는 것이야말로 투자 실력 향상에 도움이 된다고 생각한다. 그래서 아래 파트는 조금 비판적으로 적었다. 

 

13장 상장회사 비교분석 

4개 회사를 자의적으로 비교해서 분석하는 장인데 그레이엄 답게 재무제표들을 활용하여 적어놓았다. 그가 꼽은 회사들은 Eltra, Emerson electric, Emery air, 그리고 Emhart였다. 당시 에머슨이 가장 큰 회사였고 나머지는 상대적으로 작았다. 이 중에서 그레이엄이 낮게 평가한 회사는 per가 높은 emerson과 emery였다. 자 그럼 오늘날 이 4개 회사 중에 미국 주식시장에 아직도 상장되어 살아남은 회사는 누구일까. 에머슨이다. 나머지 회사들은 다 합병되었다. eltra는 honywell에,  emery air는 ups, emhart는 black and decker에 합병되었다. 물론 합병이 한 번만 있었던 게 아니라 합병된 회사가 또 합병되고 또 합병되는 식으로 지금으로 저렇게 재편되었다.

 

자 그럼 이 중에 누가 제일 좋은 회사인가. 물론 합병당하면 주가에 좋긴 하다만, 기업의 생존률만 놓고 보면 1등은 누구인가. 에머슨이다. 에머슨만 저 4개 기업 중에 유일하게 살아남았고 만약 60년대 후반에 에머슨 주식을 갖고 있었으면 지금 수익률은 4500%이다. 이게 어느 정도냐면 아마존을 지난 20년동안 들고 있었던 수익률과 비슷하다. 에머슨과 아마존 둘 다 완전 고 per 주식이다. 그레이엄의 논리로 따지면 이런 회사들은 사지 말아야 한다. 그러나 이런 회사만 결국 살아남았고 나머지 회사들은 대부분 합병되고 말았다. 물론 저 회사들을 인수한 ups나 honeywell도 그렇게 오른 것 아니냐고 반문할 수도 있지만 85년부터 기준으로 삼으면 에머슨의 수익률이 이 두회사보다 압도적으로 높다. ups는 2000년 이후에는 2배 겨우 오른 회사이고 허니웰은 80년대 초반부터 해도 1500% 정도이다. 그래서 나는 그레이엄이 이른바 저평가 기준을 제시했다는 점은 당연히 매우 높이 사지만 그의 스타일을 좋아하지 않는다. 실제로 그레이엄 본인도 돈을 벌게 해준 주식은 가이코라는 성장주다. 그는 - 내가 알기로- 가치주 투자로 큰 돈을 번적이 없다. 

 

14장 방어적 투자자의 종목 선정

14장도 안 맞기는 마찬가지. 방어적 투자자 하면 뻔하게 보는 per, pbr, 배당 등등 보고 있다. 나는 이게 매우 중요하다고 생각한다. 안 중요한 게 결코 아니다. 그러나 이 수치만 보고 들어가면 큰 수익을 보기 어렵다. 예를 들어 그가 꼽은 AT&T를 보라. 85년 기준으로 에머슨은 1500%, AT&T는 460%다. 물론 이러한 비교가 자의적인 것을 안다. 닷컴 버블 전으로 비교하면 AT&T가 훨씬 높았다. 수익률이. 그러나 AT&T는 닷컴 버블 이후로 아직도 고점 회복을 못하고 있다. 에머슨은 아직도 신고가를 치고 올라가고 있다. 월봉 차트를 보면 두 회사의 모습이 판이하게 다르다. 어쨌든 AT&T가 그렇게 에머슨과 비교해서 정말 뛰어난 회사인지에 대해서는 한 번 정도 고민해볼필요가 있다. 

 

그가 왜 이런 AT&T가 같은 회사를 좋아하는가? 이는 그가 얘기하듯이 그레이엄이 정성적 분석만 하기 때문이다. 그레이엄은 재무제표만 본다. 거의. 물론 주식 투자에 있어서 제일 중요한 요소 하나만 꼽으라면 재무제표겠지만 그게 결코 고수익을 보장해주지 않는다. 그러니까 그레이엄식 방식은 말 그대로 방어적인 투자를 위해 좋은 요소이지 적극적인 알파를 먹긴 어려운 구조라고 본다. 

 

15장 방어적 투자자의 종목 선정

이 부분도 정말 재미있는데 그레이엄이 제시하는 공격적 투자자의 방식들은 주로 단타용들이다. 예를 들어 차익거래나 순수 헤지 등인데, 이건 그냥 가격보고 그 때 그 때 차익을 얻으러 들어가는 기법이다. 정말 웃기지 않은가. 그레이엄이 갑자기 단타 얘기를 ㅋㅋㅋㅋ 그래서 중간에 갑자기 얘기한다 "수많은 현명한 투자자들에게 내가 사용하는 기법을 설명하려니 망설여진다." 망설여지지 당연히. 이게 자신이 말한 것과 전혀 일치하지 않는 단타 내용이니. ㅋㅋㅋ 그러니 앞에서는 저per주 사라고 해놓고 실제로 본인이 수익을 올린 건 차익거래나 순수 헤지 등이다. 고per는 절대 사지 말라고 늘 강조한다. 이건 반만 맞는 말이다. 시장이 요즘처럼 안 좋을 때는 고per만큼 위험한 종목이 없다. 그러나 시장이 좋을 때 날아가는 종목들은  고per 종목들이다. 그러니 시장 조건이 중요한 것이지 무조건 좋다 안 좋다는 per 갖고 자꾸 얘기하는 게 나는 불편하다. 물론 그가 얘기한 것처럼 ibm은 완전 고평가의 끝이었고 그 이후로 ibm은 서서히 몰락했고 지금도 그렇다. 그런데 다시 돌아가서 ibm과 AT&T를 주가만 놓고 비교하면 , 둘은 수익률이 지금도 비슷하다 (물론 AT&T는 배당을 많이 준다 그 부분은 감안해야 함). 

 

16장 전환증권

이 부분은 내가 큰 관심이 없어 크게 적지 않겠다. 다만 아는 지인 중에 메자인 투자 갖고 꽤 큰 수익을 버는 사람이 있는데 이런 거 보면 전환사채는 사실 앞서 그레이엄이 얘기한 것처럼 차익 거래에 좋은 사례가 되는 것 같다. 

 

너무 비판적으로 적은 게 아닌가 싶다. 아마 투자 철학이 없었으면 이렇게까지 적지 않았을 것이다. 지금은 조금 주관이 강해졌다고 해야 하나. 이게 때로는 독이 되는데 그래도 어느 정도 자신의 스타일은 확립할 필요가 있다. 그레이엄 센세 쓰미마셍~~ ㅋㅋ